KNSL Kinsale Capital Group

葛八是在研究 insurtech 保險科技公司 GWRE Guidewire Software Inc. 這家公司的過程中，意外發現居然有一家「純」保險公司被許多分析師列為保險科技產業中，且只要提到這家公司，總是正面佳評如潮，引起葛八深入了解這家公司的興趣。一研究下去不得了，除了葛八對 Warren Buffett 平常在股東信中寫的有關保險產業知識的「天書」（比如說 combined ratio 綜合比率，loss ratio 損失率，expense ratio 費用率….這些名詞，之前讀到總是自動跳過）忽然都開始看得懂外，更如獲珍寶般愛上這家公司：KNSL Kinsale Capital Group.

簡介（產業、公司、商業模式）

產物保險 (Property & Casualty, 簡寫 P&C) 大家都曾經有所接觸，在台灣，就有許多產物保險公司，彼此競爭激烈。但是 Excess and Surplus lines（歸屬為 Non-standard insurance 非常規保險, Non-admitted insurance 監理外保險, Specialty insurance 特別保險^[1]葛八並不是保險專業人員，所以這些名詞都是葛八本身就該名詞的了解竭盡所能給的翻譯，還盼專業人士可以指正。, 葛八暫譯為「超額、溢額保險」，以下均以 E&S lines 來代替）在台灣似乎很少人了解這樣的保險，比如說 D&O (director and officer) 保險就是 E&S lines 中典型的一個例子。如果要跟傳統的產物保險（比如說大家都熟悉的車險、建築火險、第三人責任險）分別，E&S lines 專門承保「常規保險公司」不願意承保的風險，例如 2017 年當美國 Florida 州連續遭遇多個颶風的襲擊，導致一般產物保險公司損失慘重，許多公司退出 Florida 的產物責任險市場，這時候，在 Florida 的企業主如果想要保險，就會經由保險經紀公司 (insurance brokers) 的轉介，請有這些 E&S lines 保險的公司報價並完成承保。正因為 E&S lines 保險通常是常規保險公司不提供的，所以 E&S lines 保險有一個很大的特性，那就是 pricing & form（定價和承攬範圍？）並不受當局的監理，相較於常規保險被嚴格的管控、保單價格和範圍都需要經由監理當局的同意^[2]Admitted insurance 的保單內容、範圍、費率都受到當局嚴格的監理 (approved form and filed rate)，如果超出這些範圍，除非申請審議通過，否則就會流入 E&S … Continue reading（曠日廢時），各位可以想像 E&S lines 擁有相當大的定價和承保彈性，簡單來說，在過去，「E&S lines 超額、溢額保險」是 「P&C insurance 產物責任保險」產業的 niche 利基市場。

在這樣的前提下，KNSL 是目前上市保險公司中，惟一一家營收百分之百為 E&S lines 保險的公司。不僅如此，KNSL 甚至專注在「利基市場」中的「利基市場」：中小企業保險市場，也就是「美國、中小微型公司、商業性保險；US small commercial E&S insurance」，可以說是一家極度鑽研利基市場的公司，公司定義這樣市場完全有它的底層邏輯：

• E&S lines: 風險較難評估（定價），許多公司不願意（或無能力）承保，也因此保單 priceing & form 較不受監理限制
• 小、微型企業保險：量大，價低、競爭較不激烈（太辛苦，大公司看不上眼）、定價權更高

KNSL 賺錢的方式是什麼？當小型公司需要商業保險（可能是幫公司財產保險，也有可能是幫公司員工保險，比如說清潔公司幫帷幕玻璃洗窗工人保險），當 retail insurance broker 零售保險經紀公司（保經公司，以下同）幫「被保險主 insured」在一般傳統市場尋找不到願意承保的公司後^[3]美國每個州對 E&S insurance 的監理條文不同，有些州甚至要求保險經紀公司必須出具已經詢價三家後未果的文件，才可以把案件轉到 E&S … Continue reading，零售保經公司便會轉向產品線較豐富的 wholesale insurance broker 大盤（批發）保經公司發出產品保險商品搜尋請求，再由批發保經公司向具有 E&S lines 的保險公司發出 submissions 詢價請求。KNSL 收到這類的詢價之後，由公司內的 underwriters 承保人員就該保險產品研究並提出 quotes 報價，再循上述的管道傳回給客戶端（被保險公司）並完成承保程序、收取保費。

當保險承攬範圍內所載明事故發生後，由被保險人（公司）透過保經公司向 KNSL 提出 claims 理賠/索償需求，KNSL 就申請案派出 claims adjusters 理賠師去蒐集證據、調查案情，如果案件合理就賠付或提列 loss reserves 損失準備，如果案件有異常之處，可能就會進入訴訟程序。

這個流程平淡無奇，除了保經公司的部分，大家應該都蠻熟悉的，但是魔鬼出在細節中，讓我們繼續看下去。

成長 growth (TAM, secular trend, future runway, innovation)

在分享有關 KNSL 的 growth 成長前景時，葛八想要先提醒你們，即便投資不會成長的好公司，Warren Buffett認為投資人還是可以得到很好的收益 ^[4]1994 年股東會，Warren Buffett 說明他和 Charlie Munger 非常願意投資「完全不會成長」的公司；2017 … Continue reading，所以 Warren Buffett 是 quality value investing 的代表人物。但是因為葛八寫這些文章的原因，就是因為希望收集到十、百倍股，所以我們還是要談談 growth 成長，如果沒有（複利）成長，很難找到百倍股（所以葛八屬於 growth value investor，我想你懂的！）。

TAM total addressable market 整體潛在市場

研究一家公司，最重要的是要先定義出該公司所處的市場，以 KNSL 來說，市場可能定義為以下範圍（從大到小）：

• P&C insurance 產物保險產業（大市場）：2023 的 DWP direct written premiums 直接簽單保費大約是 $1,000 bln 上下 （以下同）
• E&S insurance（利基市場）: 2023 年的 DWP 大約是 $116 bln (KNSL Feb2025 presentation p10)，佔 P&C insurance market 的 11%。
• Small/middle account 中小微^[5]KNSL 的平均保費大約是 $15,600, 號稱也是專注 small/middle account 的 JRVR 的數據是 $26,800。且 KNSL CEO Mike Kehoe … Continue reading型 E&S insurance（利基市場中的利基市場）: 這個市場的 TAM 鮮少（也幾乎無法）被估算，（在 2022 年）可能是介於 $70 bln ^[6]這個數字來自 KNSL 2022Q4 earning call 時，有分析師問 small commercial E&S 的市場被估為 $8bln，而 KNSL 的 CEO Mike Kehoe 認為不止，應該大約是 E&S market 的 … Continue reading，2025 年的現在應該更高。

葛八認為 KNSL 的 TAM 範圍應該是上面第三項的中小微型企業的 E&S 保險，但大多數找得到的分析都把該公司競爭範圍放在整個 E&S 市場（連 KNSL 公司本身的 10K 也不例外，怎麼說呢？人小志氣大？）。

我們先談談 E&S market 為什麼是 P&C insurance 的利基市場，因為從過去的數據來看，毫無例外的 E&S lines 的成長率都比 P&C 市場快速^[7]從 2011-2022，E&S 複合成長率約為 11.6%，而 P&C 為 5.6% (KNSL Feb2025 presentation gp10)，而在近幾年，這個成長率有加快之勢，從 2017-2021 … Continue reading；除此之外，E&S lines 的 loss ratio 或 combined ratio 也比 P&C 市場的平均值低^[8]2001-2023 的 loss ratio, 在 E&S lines 是 69%, P&C 則是 74% (KNSL Feb2025 presentation gp10)；如果看 combined ratio，2012- 2021 在 E&S 是 86%，而 P&C 是 100% (JRVR … Continue reading，也就是說，相較於 P&C 整個大市場來看， E&S 是成長比較快、也比較賺錢的局部市場。這樣看來，不難理解為什麼許多公司想要專注於 E&S lines 的市場。但較賺錢的市場的代價就是，參與者必須有較高的承保專業及風險評估的能力（因為這些風險比較難評估，監理市場的常規保險公司不願意用核定的市場費率去承保），換句話說，如果你「沒有三兩三，不要上梁山」，否則看得到也吃不到（這個市場），等於說能夠在 E&S 產品線生存的很好的，都是菁英中的菁英。

而 KNSL 是美國上市保險公司中，唯一 100% 專注於 E&S lines 的公司：

葛八很喜歡這種擇善而「徹底」固執的經理人，但如果你以為 KNSL 經營階層的執著只有這樣，那你得繼續看下去。

前面有提到，中小微型企業的商業 E&S 保險，因為保險單價低、量大，多數大公司寧願去搶大單而放棄經營這樣「事倍功半」市場，所以這種價低、量大的市場競爭者較少，參與者訂價權較高。但隨之而來的代價就是，競爭者要具備處理這些程序繁瑣小單、耐煩尚且能獲利的能力，又一次的展現「沒有三兩三，不要上梁山」的真諦，沒有這樣的能力，沒辦法做這種生意。KNSL 經營階層再次選擇擇善固執，把自己的市場專注在「中小微型企業的小單」「 E&S 市場」，所以葛八說 KNSL 徹底貫徹選擇「利基市場」中的「利基市場」，並且固守在市場內，逐漸擴大市佔率^[9]KNSL 的 market share 從 2016 的低於 0.5% 一直成長到 2024 年的 1.6%，CAGR 年複合成長率為 15.6%. ，如果以目前市佔率 1.6% 的數字來看，未來的想像空間無限。

Secular trend 長期趨勢

要了解，E&S insurance 其實是一個有景氣循環的產業^[10]“Our specialty property and casualty insurance subsidiaries are part of a very competitive industry that is cyclical” (RLI 2024AR p6); “The insurance business is cyclical in … Continue reading，受到「供給」、「需求」法則的管制。但是自 2011, 2012, 2013 年到現在，E&S insurance 似乎忘記要循環，已經多年處在價格堅挺的 hard market 硬市場^[11]閱讀幾家公司的年報、業績報告，可以常態的看到「費率連續調漲」、「hard market 價堅市場」的這種字眼，E&S … Continue reading，這種價堅市場對保險提供者非常有利，不僅來自費率的調漲，還有保單範圍的限縮（代表風險的管控）。

這麼多年來， E&S lines 長期處於 hard market，業績、費率持續成長，未來 5-10 年呢？成長可期？還是迴歸循環？很難說。我們要看看在背後促成成長的可能因素是什麼，才有辦法回答這個問題。葛八搜集到業內、業外人士的可能歸因^[12]資料來源：JRVR Mar2025 presentation p7； Amir Kabir 的文章；Shree Viswanathan 的研究 interview。。 如下：

• 天然災害的威脅加劇，導致巨災保險損失和風險值升高：自 2017年來，自然氣候造成的損害逐步上揚，單年內，常常有數個颶風、龍捲風、野火導致保險公司重大的損失，例如 2025 年初的加州野火。慣性是：只要保險公司遭受鉅額損失，再保險費率就會飆升，甚至讓常規監理保險業者退出市場，這時的市場就由 E&S lines 業者接手，用較高的費率承接風險。
• 法律訴訟、裁判增加導致的 social inflation 社會通膨：比如說食品責任險、專業技術責任險、醫師責任險都會因為人們興訟而造成理賠成本上升，保險公司損失提高。同上，這時保險公司就選擇提高費率，如果因監理問題無法順利提高費率，可以彈性調整費率的 E&S 業者的營收就會上升。
• 產業進步、科技發展，許多新興的風險開始萌生，比如說 cyber security 網際案全風險、類似 Covid-19 等級的健康風險，這些新興的風險難以被傳統業者定價，最終都會落到 E&S lines 業者手上。

葛八相信，長期來看，上述三點都是不會回頭的趨勢。沒錯，這些都不是所謂「爆發式成長」的元素，而是文火慢燉、溫水煮青蛙的長期趨勢，長期投資者應該是很習慣這樣長期緩慢向上的走勢。

但是，KNSL 卻自己添加了一些神祕的佐料，端出以下的成績：

截至 2024 年的過去十年內，KNSL 只發了淨利的 6% 當做股息，再投資比率高達 94%，計算複利成長率 r* ROE 大約是 19.8%，等於 KNSL 把股東投入的錢用將近 20% 的利率在複利。正因為驚人的小公司、大成長，如果你在 2016 年 IPO 時投資 KNSL，到 2024 年會得到一個 15 倍股，而且看起來沒有要停止的意思。

15 倍股？！雖然是「千金難買早知道」，但是既然現在讓我們知道了，一個中低成長幅度的市場中，端出 40% 的成長率，KNSL 的秘密配方是什麼？這樣的複利機運會持續下去嗎？我們繼續看下去。

競爭 competition

又回到葛八那句老話，想要了解競爭，需要先精準定義市場。如果你認為 KNSL 的 TAM 是 E&S insurance，那麼這個圈子有許多頂頂有名的競爭對手：

沒錯，上表中這個市佔率 7.2% 的 Berkshire Hathaway 就是 Warren Buffett & Charlie Munger 擁有的「那間小公司」旗下的一家保險子公司叫做 Berkshire Hathaway Specialty Insurance，榜單上其他許多赫赫有名的公司，讓葛八覺得 KNSL 憑 1.6% 的市佔率要跟這些怪獸競爭，實在是機會渺茫、不如歸去。

還好葛八從小就有「慎思明辨」的天賦。跟許多分析師思維不同的是，葛八認為 KNSL 的定義市場其實是「P&C 保險下」的「E&S lines」下的「中小微型 commercial 保險」^[13]KNSL 也有一些 personal E&S lines，2024 但是所佔比率是 2.6% (KNSL 2024 10K p2) 還相當低。如果有興趣，可以用 “percentage breakdown” 關鍵字搜尋 … Continue reading，這樣的定義下，葛八找到幾家最靠近、可以用來當對照組的競爭公司，他們是 JRVR, RLI, GBLI, MKL^[14] … Continue reading。

選擇這三家公司當對照組的理由很簡單，這幾家公司都有意識的想要向利基市場靠攏，逐漸拉高 E&S lines 佔營收的比例^[15]定義正確的市場，有助於找出真正的競爭者，以這個例子來說，Berkshire （正確應該說 BHSI Berkshire Hathaway Specialty Insurance，以下同）的 DWP 是 KNSL 的 5 … Continue reading。葛八並不打算一一細談這些公司，在預設你已經對這樣的市場稍作功課、有所熟悉的立場下，葛八想要直搗核心。

（記得葛八說過的嗎？沒有「研究競爭對手，沒有討論競爭優勢」、只就目前業績、官方說法照本宣科的研究報告沒有參考價值！）

競爭優勢 competitive advantage, moat

跟製造業不同，對保險公司來說，簽下一張保單，要很多年後才會知道 COGS cost of goods sold 銷貨成本是多少，是賠錢還是賺錢（記得葛八說的：沒有三兩三，不要上梁山？）。不管是以 P&C insurance 或是 E&S insurance 為範疇，產業都足夠破碎、競爭異常激烈^[16]以 US E&S lines 來說，有牽涉風險的保險公司就有 75 家，還有其他 fronting companies（本身不承擔風險，風險都分保給 reinsurance companies … Continue reading，KNSL 本身有什麼能耐跟其他競爭對手對決並勝出？

前面說過，葛八比對了幾家競爭對手 JRVR, RLI, GBLI, MKL，另外參考了兩家公司，一家是 wholesale insurance broker 保險經紀公司 RYAN（KNSL 的供應商及某種程度的競爭對手^[17]RYAN 所提供的服務有 MGA/MGU 保險代理人，也就是幫保險公司設計保單、承保、及管理保單（晶圓代工的概念），某種程度上也可以說是吃掉一部分 KNSL … Continue reading），另外一家是美國上市的 insurtech 保險科技公司 GWRE^[18]本文一開始就有提到，KNSL 被某些分析師視為 insurtech company 來比較。。我們來看看葛八心目中，KNSL 有哪些競爭優勢，是對照公司所沒有的？

Proprietary technology platform 專有科技平台

這項優勢被葛八列為第一的原因是，沒有這項優勢，以下準備要列出 KNSL 其他的競爭優勢似乎也難以成立。

科技可以幫助人類（及公司）自動化、更有效率，科技公司內有一套數位運行平台絕對是再理所當然也不過的事情。但是許多保險公司都是有上百年歷史的公司，內部所使用的軟體作業平台仍是多年（不是幾年，是數十年）前的 legacy systems 老舊系統，原因無他，因為這些軟體置換困難、耗時費工且整合難度極高（各位應該有聽過南山人壽耗資 116 億元的「境界成就」之亂，所釀的慘況讓當時的杜英宗董事長被下台的慘劇，就能理解），而且越老的、執行購併越多次的保險公司，公司的古老軟體系統就越複雜，甚至同一家公司內的多個系統彼此之間互相不認識，互相無法溝通。

「老保險公司」的「老保險系統」軟體問題的嚴重性，連 Berkshire Hathaway 都無法倖免，例如 Geico 內部就有高達 500-600 個互相不通的軟體讓 Ajit Jain 大傷腦筋；其他如 MKL Markel Group Inc, AIG American International Group, Inc., WRB W.R. Berkley Corp 這些赫赫有名的大公司無一倖免，這也催生出專注於提供 P&C insurance 軟體解決方案的公司，如 GWRE。

KNSL 在 2009 年公司創立之初，就有意識的解決這樣的問題，所以針對公司的運行開發一套專屬軟體系統，且核心軟體及服務完全由公司內部的工程師所自建，各個軟體也互通有無，且持續的收集資料、自建 data warehouse 資料庫來輔助保單設計、經營的決策，這在其他競爭對手內不僅少見，而且可以說是絕無僅有。

這樣的專有科技平台，在量大、單價低的中小微商業 E&S insurance 發揮極大的作用。KNSL 可以在最短 1 個小時，最長不超過 24 小時內，針對大盤保險經紀公司的詢價做出報價，競爭對手幾乎無一有這樣的能耐（通常要一個星期，甚至更久），而且這項優勢短期內也幾乎不可能被超越。

如果你覺得這樣的說服力不夠，葛八還可以提出另一項數據。KNSL 的 quotation rate（針對詢價案件而提出報價回覆的比率）大約是 65-70%，JRVR 的比率是 20%，100 件只報價 20 件，也導致成交率相距甚遠，這完全歸功於 KNSL 自有科技平台的助益。

不僅如此，自有科技平台還協助了另外一個競爭優勢的發生：low cost producer 低價生產者, 等一下葛八會跟你詳細報告！

Rationality 擇善固執、堅持己見

這個標題下的不倫不類，首先，rationality 中文翻譯是「理性」，二來「堅持己見、擇善固執」算是什麼競爭優勢？弄不好反而可能是致命的缺陷。

可是 KNSL 卻完美的用「理性、擇善固執、堅持己見」來演繹了它的實際成果，即便業界競爭對手很想、卻無力模仿，而且葛八估計未來這樣的情況很可能會持續下去，且聽葛八娓娓道來。

第一，固守「利基市場」中的「利基市場」就是一個相當不容易的堅持。葛八非常喜歡「專注」這樣的特質（完全符合葛八的的個人哲學）。真實的情況是，一家公司（或個人），選擇「不做什麼」比選擇「要做什麼」更困難。對照組的競爭對手可能擔心因為過度聚焦會讓 TAM 目標市場太小，導致即便了解專注的優勢，仍然忍不住想要多管齊下^[19]最常見的就是同時進軍「E&S lines」，「Specialty Admitted Insurance」和「Specilaty Reinsurance」，其實這三個事業都屬於廣義的 specialty insurance … Continue reading。但是 KNSL 2009 年成立時，就處於周遭百年老店環俟的狀況下，採取「利基市場」的策略來求生存完全是合理的作法，只是 KNSL 更徹底執行「不做什麼」比「做什麼」這個重要的理念，固守自已的市場在「中小微型商業 E&S lines」練兵。

另外，KNSL 選擇中小微型企業市場，是因為這類市場「量多、價低、競爭少、高利潤」的特色，葛八之前在「最好的競爭就是：？」 這篇文章就說明過，尋找低競爭、高毛利（因為沒有人想要做）這種違反人類「喜歡湊熱鬧」的天性的方法，是最好的競爭策略（葛八愛死 Charlie Munger 分享的處理馬屍的老人這個故事）。如果你以為當中小微市場飽滿以後，KNSL 會往中大型商業保險進軍、進入紅海跟 AIG, BRK, MKL 這些大公司競爭？那你就錯了，KNSL 會往更小微的 personal E&S 個人市場鑽^[20]2025Q1 KNSL earning call, Mike Kehoe 回答分析師的提問。2024 KNSL 的平均保費大約是 $15,000，而最靠近的競爭對手 JRVR 的數據是 $26,800，你可以很清楚的感覺到 … Continue reading，確保自己處於能力圈中、維持競爭優勢。你能感受到這個策略的強大原力嗎？

第二，KNSL 堅持「underwriting 承保、claims management 理賠」由公司自理而不外包。理由除了節省成本、降低 expense ratio 外，更深層的意義是「承保、理賠」這兩項能力是保險公司的核心技術，熟捻承保作業可以讓保險公司更了解風險定價及新保單開發，因此 KNSL 擁有業界最多的 26 條產品線；而理賠自理可以讓保險公司更精準的設定「reserve for loss and loss adjustment expense 保險理賠準備金」，兩者都是重中之重。

如果外包承保流程給「MGA/MGU 保險代理人」或具有 binding authority 的保險經紀人，還牽涉利益衝突的問題。任何「經紀公司」（不論是不動產、證券或是保險業），「成交」都是佣金計價的基礎（鮮少是「客戶有沒有獲利」，身為投資人，你應該很有感），保險公司把承保外包，等於是自己放棄對 loss ratio 損失率的完全掌控。許多競爭對手不是不明白這點，但是對於量大、錢少的中小微型保單，仍是慣性的外包這些業務，不然就乾脆不做。

由此看來， KNSL 保留「承保、理賠及資訊科技自理」這三項核心能力，你可以領悟到 KNSL 是一家重視自有核心技術的「技術型保險公司」，這也是有些競爭對手想做卻無力跟進的「競爭優勢」。

Low cost producer 低價格提供者

KNSL 幾乎擁有業界最低的 expense ratio 費用比率，低的有點讓人難以想像。

最低的費用率，代表 KNSL 使用最低的 underwriting, acquisition and insurance expenses 承保、穫客、保險費用來達成保費收入。報表上的低費用是結果，擁有這樣結果的原因是什麼？

「Expense management 費用管理」幾乎深植 KNSL 的 DNA 內，如果你人在台灣，試著點入 KNSL 的官網，你會發現 KNSL 不想浪費流量在不太可能是客戶的點擊上面^[21]但是 IR 投資人關係網頁卻可以造訪（因為外國人也可能是股東）。葛八發現不是只有 KNSL 是這樣，KMX CarMax … Continue reading；另外 KNSL 把總部設在 Virginia 州的小城市 Richmond，且全美國只有這樣一個辦公室大樓，以節省管理費用。

可以說，KNSL 的競爭優勢是環環相扣。前面提到「專有科技平台」讓 KNSL 在管理保險報價、承保、理賠、保單管理、保險決策都更有效率，也因為這個優勢，讓 KNSL 給付給保險經紀人的佣金也較競爭對手平均值低了 1-2%，原因在於快速的報價、高報價比率，及完全由自己掌控承保流程（相較於其他保險公司把承保外包，交給保險代理人、保險經紀人「代工」），也直接降低了佣金比例，間接降低了 expense ratio 費用率，而較低的費用率又讓 KNSL 的保單訂價更有吸引力，這點，非常像 Warren Buffett 心心念念「Geico 的競爭優勢是 low cost producer」幾乎是如出一轍。而 KNSL 的 CEO Mike Kehoe 勤儉持家的個性，幾乎跟 Geico 的 Tony Nicely 是一模模一樣樣。

總之，節儉的 CEO、且能化節儉為實際財務表現，通常是一個投資人絕對不想要錯過的「持久競爭優勢」，只要這個 CEO 還持續在位！所以接下來，讓我們看看 KNSL 的 management 經營階層！

Management 經營階層 (skin in the game, shareholder orientation, integrity and capability)

研究一家公司的經營階層，當然主要關心的是「正直與能力」，還有是不是「股東導向」。如果發現不在乎股東且不老實正直的經營者，Warren Buffett 希望這些高管「dumb and lazy 又笨又傻^[22]出處來自 19981015 Warren Buffett speaks with Florida University, … Continue reading 」，而葛八是完全不會考慮投資這種人經營的公司。

KNSL 的經營階層中，CEO Mike Kehoe 及 COO Brian Haney 兩位是公司早期的主要創辦人，兩人從「前前公司 Colony Insurance 」到「前公司 JRVR（沒錯，就是 KNSL 的競爭對手之一）」一直到創辦 KNSL，已經有將近 30 年的共事經驗。其中 Brian Haney 本來是擔任公司的 Chief Actuary 總精算師，可以說是保險公司的技術核心人物，但因為 Brian Haney 異常低調，除了 earning call 之外，很少對外談話，所以葛八在這個部分，主要談論的主角是 CEO Mike Kehoe。

而 Mike Kehoe，則讓葛八「一見鍾情」！

Shareholder Orientation 股東導向

（撰寫中，未完成……）